《证券市场红周刊》张明访谈:如何解决民营企业融资难?

来源:张明宏观金融研究笔记:本文是对《证券市场红色周刊》记者何燕的书面采访。重印时请注明出处。

作者:张明,平安证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛主任。2018年12月27日,央行启动1500亿元反向回购操作,实现净投资300亿元。12月28日,央行通过利率竞价推出1500亿元7天期和1000亿元14天期反向回购操作,实现净投资2200亿元。12月29日,央行又启动了2300亿元反向回购操作,净投资2300亿元。

央行净投资的增加反映了资本市场的紧张局势。具体来说,你认为年底和年初的资本市场怎么样?张明:年末年初市场资金短缺的原因大致如下:第一,从今年第三季度至今,短期资本外流加剧,在人民币贬值预期加剧的背景下,正式渠道和地下渠道的资本外流都有所扩大;二是在每个季度末,特别是年末,商业银行可以暂时收紧信贷资金或同业拆借资金,以达到中国保监会的考核指标。第三,在加强金融监管的背景下,影子银行体系萎缩、大量资本回流、中小企业融资压力依然存在。

应该说,央行通过公开市场操作释放流动性是稳定市场流动性需求的正确措施。

2.2019年央行货币政策的预期方向是什么?中央银行会降低标准吗?原因是什么?张明:预计从2018年第二季度到第四季度,2019年的货币政策将继续宽松。

这意味着2019年可能会有四次降级,几乎每季度都有。

最近一次降级可能发生在一月份(春节前)。

最重要的原因是当前的宏观经济增长率和整体价格趋势正面临更大的下行压力。

一方面,贸易摩擦的负面影响将逐渐反映在出口方面,导致贸易顺差下降。另一方面,基础设施投资增长的反弹很难抵消房地产投资增长和制造业投资增长的下降。

2019年,中国宏观经济增长率可能降至6.2%左右。

虽然2019年的消费物价指数增长率可能与2018年相同,但生产者价格指数增长率可能大幅下降,甚至出现负增长。

在增长和价格同时下跌的背景下,放松货币政策是很自然的。

3.从中期和长期来看,中国央行2019年的货币政策步伐如何?(总体货币政策是什么?具体降息幅度是多少?货币政策如何应对经济周期的波动?信贷紧缩怎么样?)张明:总体货币政策将会宽松。

宽松主要体现在标准的降低和公开市场操作上。

如前所述,2019年可能会有四次降级。央行将更加积极地参与公开市场操作,并将继续降低公开市场操作(如SLF和多边基金)的利率。

至于存贷款基准利率是否会下调,应该说还有一些不确定性。

因为降低存贷款基准利率可能会对一线城市的人民币汇率和房地产监管产生负面影响。

在经济周期下行的背景下,货币政策自然会趋于宽松。

然而,货币政策放松不一定会导致信贷放松,这意味着从流动性到信贷的传导渠道可能并不顺畅。

一方面,传导渠道不畅与借款人信用风险高(投资回报率低)有关,另一方面,与金融监管的全面加强有关。

4.随着中美之间的利率差距缩小甚至“倒挂”,对人民币汇率会有什么影响?张明:目前,中美短期国债利率上下颠倒,银行间市场利率也不远上下颠倒。

据估计,美联储将在2019年加息两次,并可能加快规模缩减的步伐,而中国人民银行将降息四次。

这意味着2019年中美利差将继续缩小,这自然会导致人民币兑美元汇率继续面临根本性贬值压力。

5.宏观经济政策已经从金融“去杠杆化”转变为“六个稳定”。央行也证实了“稳定杠杆”的说法。随着宏观经济政策的变化,金融体系的流动性发生了什么变化?张明:应该说,从2018年下半年开始,金融监管力度明显减弱。

去杠杆化的想法逐渐让位于稳定杠杆的想法,在宏观经济增长明显下滑的背景下,这无疑是正确的。

然而,强有力的金融监管效果仍在逐步显现,商业银行的风险厌恶情绪仍很强烈,影子银行重返谈判桌的过程仍未结束。

这意味着金融系统的流动性仍然紧张。

尽管央行释放了更多流动性,但由于货币乘数较低,整体流动性水平仍处于低位。

央行货币政策向银行信贷的传导仍然受阻。

6.中美贸易摩擦仍然是一个主要的外部不确定性。我们如何才能在未来继续做好“六个稳定”,特别是“稳定预期”?货币和财政政策如何发挥其应对不确定性的能力?张明:从短期来看,期望外部环境突然改善是不现实的。

在此背景下,为了真正实现“稳定预期”,中国政府必须加快国内结构性改革的步伐,特别是在以下四大突破上:国有企业混合所有制改革、土地流转改革、服务业向民间资本开放、中央和地方财税体制改革、地方政府绩效评估制度改革。

由于货币政策在2018年已经放松,财政政策应该在2019年得到加强。

中央政府应突破占广东省3%的财政赤字红线,同时减税和增加支出。

此外,中央政府应该发行国债为新一轮基础设施项目融资,而不是再次依赖银行信贷为基础设施项目融资。

7.尽管货币市场流动性仍然充足,但广义流动性仍然相当紧张,社会融资和M2均衡增长双双跌至历史低点。这表明广义货币向广义信贷的转移并不顺利。

那么,为什么融资需求大幅萎缩?这是什么意思?在广泛的货币下,民营企业和小微企业融资难的问题仍然没有得到很好的解决。这个国家有解决这个问题的好办法吗?张明:一方面,由于国内外市场需求下降,企业面临的税负成本上升,中国企业的投资回报率大幅下降,这自然会降低对银行信贷的需求。

另一方面,由于评估和规避风险的压力,商业银行也不愿意向中小民营企业提供贷款。

要真正解决中小民营企业融资困难和融资成本高的问题,中国政府需要做以下两件事。

首先,要切实加快体制改革和市场开放,向民营企业开放广阔的服务业市场,为民营资本寻找更高回报的投资机会。

第二,大力发展广义股权(包括天使投资、风险投资和私募股权投资)市场和垃圾债券市场。

只有发展这样一个直接融资市场,有竞争力的中小企业才能真正获得融资机会和渠道。

最后,应该指出,通过行政命令对商业银行向中小型私营企业贷款实行配额的措施不能解决根本问题。这不过是把企业的融资问题变成银行的坏账问题。应该避免这种政策。

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